机构点评汇总：商用交换芯片龙头

【安信电子】盛科通信：境内商用交换芯片龙头，在研Arctic有望受益人工智能浪潮

以太网交换芯片在商用市场份额境内第一，打破了国际巨头长期垄断的格局。

根据灼识咨询数据，2020年中国商用以太网交换芯片市场以销售额口径统计，博通、美满和瑞昱合计占据了97.8%的市场份额。

公司的销售额排名第四，占据1.6%的市场份额，在中国商用以太网交换芯片市场的境内厂商中排名第一；在中国商用万兆及以上以太网交换芯片市场中，公司销售额排名第四，占据 2.3%的市场份额，在中国商用以太网交换芯片市场的境内厂商中排名第一。

公司在国内具备先发优势和市场引领地位，打破了国际巨头长期垄断的格局，为我国数字化

网络建设提供了坚实的芯片保障。

产品部分性能优于海外竞品，在研Arctic系列芯片进一步追赶国际最先进水平。

公司目前最高速率芯片TsingMa.MX与竞争对求同级别产品对比，交换容量、端口的覆盖能力、特性的完善度均具备一定优势。

400G端口将成为下一代数据中心网络内部主流端口形态，公司在研Arctic系列25.6T产品即面向400G及更高速率端口市场。

Arctic系列对标国际当前最高水平：博通的Tomahawk 4、美满的Teralynx 8以及思科的G100，面向超大规模数据中心，交换容量最高将达到25.6Tbps，支持最大端口速率800G，搭载增强安全互联、增强可视化和可编程等先进特性，将进一步降低我国以太网交换芯片行业与国际最先进水平的差距。

公司研发实力强劲，研发产业化能力领先。

公司自成立以来持续专注于以太网交换芯片的自主研发与设计，在规格定义、转发架构、特性设计上均具备成功经验，积累了高性能交换架构、高性能端口设计、多特性流水线等11项核心技术，以支撑公司产品高性能、灵活性、高安全、可视化的技术优势。

公司现已成功开发丰富的以太网交换芯片产品序列，覆盖从接入层到核心层的交换产品，CTC7132、CTC8096、CTC5160三款主要以太网交换芯片产品均获得中国电子学会“国际先进、部分国际领先”科技成果鉴定。

投资建议：

我们预计公司2023-2025年实现营业收入11.8、14.7、18.3亿元，增速分别为54.0%、24.5%、24.5%；实现净利润-0.31、0.08、0.59亿元。

首次覆盖给予公司2023年23倍PS，对应总市值271.91亿元，对应目标价66.32元。

【华西电新】工商业储能乘势而上，市场环境持续优化

工商储市场有望迎可观增速。

受益于工商业储能系统的经济性提升以及企业备电需求提升，工商业储能市场在今年有望迎来高增。

根据《2023中国工商业储能发展白皮书》预测，2023年中国工商业储能新增装机规模有望达到300-400MW；到2025年末中国工商业储能装机总量有望达到3.2GW。

国内市场环境持续优化，商业模式多样发展。

1）成本端：原材料价格下跌将带来电芯成本压力缓解；

2）政策端：国家及地方层面出台多类政策，鼓励工商业储能发展，并推进灵活的电力市场环境，为工商储盈利创造良好条件。

一方面作为工商储主要盈利来源的峰谷价差在拉大且套利空间在持续扩大；另一方面工商储的盈利渠道更为丰富，已拓展至需量管理、需求侧响应等；

3）市场端：“工商业储能+虚拟电厂”的结合增强了电力系统与电力市场化的衔接性。

综上，我们认为，目前国内环境多维度赋能工商储的市场发展，推动工商储应用规模持续扩大。

供给侧发力，产业链积极布局。

在工商业储能快速发展的背景下，产业链各环节包括锂电池及系统制造商、光伏产业链公司以及专业的储能集成商，都在积极布局相关领域，推动技术快速迭代以顺应市场需求。

投资建议：具备渠道资源、区域客户资源和较强品牌影响力的企业有望率先受益；致力于降本增效、技术创新以提升产品性能的企业有望率先突围；

随着电力市场化持续深入，“工商业储能+虚拟电厂”的结合模式成为发展趋势，对于已经掌握核心软硬技术、优质灵活性资源的平台企业或将在未来形成较高壁垒；具备海外开拓优势的企业有望受益于全球需求共振。

受益标的：阳光电源、科华数据、盛弘股份、上能电气、金盘科技、科士达、锦浪科技、宁德时代、亿纬锂能、国能日新、芯能科技等。

【长城建材】建材存量时代，大有可为

房地产增量市场发展逐步进入平台期。我国房地产新建市场已进入平台期。

我国现存房屋中，2000年之后建成比例约占2/3，存量房改造空间较大。

2022年我国城镇化率为63.56%，仍有提升空间，但已进入减速阶段。

我国人均住房面积快速提升，与发达国家的差距日益缩减。

存量市场规模庞大，政策加持力度较强。

城镇存量市场超300亿平米，翻新需求值得关注。

二手房市场体量庞大，年均成交面积3-4亿㎡。

老旧小区改造政策支持力度大，2022年全国新开工改造老旧小区5.25万个、876万户。

超大特大城中村指导意见出炉，根据我们测算，超大特大城市城中村改造预计每年将贡献房屋面积3.16亿平方米，拉动投资额6000亿以上。

地产政策打出“组合拳”，后续弹性可期。

存量翻新将迎高峰，消费建材有望受益。

预计未来五年，C端占比可达约7成，且保持良好的增长。

仅计算住宅市场及主要品类，预计到2027年C端消费建材的市场空间超3000亿元；其中重装市场需求较好的包括涂料、管材、防水，体量较大的是瓷砖、门窗。

投资建议：存量时代到来，翻新需求潜力较大，建议关注C端布局时间较久、投入力度较大以及集中度有望走向提升的消费建材公司，相关标的有北新建材、东方雨虹、三棵树、伟星新材、蒙娜丽莎、东鹏控股、坚朗五金等。

【华泰公用】装机拐点显现，绿电配置机会临近

把握装机增速拐点和补贴风险出清的配置机会

截至2023上半年主要发电集团和上市公司的“十四五”规划完成率不高，仅国家电投集团超50%、而上市公司大多低于40%。

市场对绿电装机增长有所担忧，同时绿电补贴核查结果悬而未决，压制了绿电运营板块的估值水平。

但从中长期角度来看，中国“双碳”目标不会改变，建立以新能源为主体的新型电力系统路径势在必行。

我们认为，“十四五”后半程绿电装机增长有望提速、绿电补贴属于阶段性问题且终将解决，绿电运营板块当前已具备配置价值。

把握板块整体估值修复的β，推荐三峡能源、龙源电力；看好传统能源优势互补的α，推荐华能国际、华润电力、中国核电。

装机进展：“十四五”后半程提速，“五大六小”追赶规划目标“十四五”后半程绿电装机投产有望提速，我们预计2023-2025年风电/光伏年均新增装机抬升至71GW/183GW。

风电受益于上游大幅降价，新增装机预期较为稳定，央企领先优势明显；光伏成本端下行、2023年新增装机有望超预期，央企份额显著上升。

“五大六小”发电集团“十四五”规划绿电新增装机合计560GW，相当于国内新增装机的57%；2021-2022年累计新增223GW，占国内累计新增的64%。

截至2023年6月末，11家集团累计已完成规划目标的28%以上，仅国家电投集团规划完成率过半，其余集团后续或将加速投产；公司层面，三峡能源/中国核电/龙源电力完成率领先。

电价变化：市场化木已成舟，交易溢价体现消纳成本和环境价值绿电参与市场化交易比例上升，三家样本公司2022/1H23市场化交易比例平均达到49%，但平均上网电价未出现大幅下降。

绿电交易供给瓶颈解除，补贴项目可基于经济性考量自主选择参与交易；能耗双控向碳排放双控转变，高耗能企业或是绿电交易最大的需求方，在交易供给大幅扩张以后，绿电购买力有望充分释放；2022/2023年绿电交易量同比+108%/+38%。

中长期来看，绿电交易溢价将回归到合理水平，其中一部分反映绿电的环境价值（关联碳价）、一部分则隐含系统消纳成本（关联弃电率）。

【交银医药】金斯瑞生物：四大业务板块高度协同，GCT领域未来领军者，首予买入评级

生命科学基石业务稳健增长、战略意义重大：我们预计生命科学业务的收入将维持15-20%的稳增长，虽然在公司收入中的占比将逐渐下降，但作为基石业务，对公司的其他业务和长期发展有重大战略意义，包括：

1）增长稳健，为公司新业务和新产能投入提供稳定现金流；

2）作为拥有30%市场份额的全球龙头，向下游高附加值业务引流作用明显；

3）海外学术客户基数庞大，助力公司精准把握未来科研趋势、及早布局潜力领域。

潜在同类最佳BCMA CAR-T对金斯瑞的贡献仍远被低估：公司的细胞治疗子公司传奇生物已在全球范围内上市首款产品cilta-cel，目前销售逐季放量强劲。

其不仅拥有优于同靶点竞品的临床数据，也在更前线治疗中展现出了优异的临床潜力。

我们预计cilta-cel的经PoS调整销售峰值有望达到67亿美元，对金斯瑞整体目标估值贡献70%，而更多前线适应症获批和商业成绩增长有望持续推动cilta-cel的价值在金斯瑞股价中兑现。

蓬勃生物和百斯杰收入增速即将触底回升：2023年，生物药CDMO板块（蓬勃生物）收入增速放缓至个位数，但随着投融资情绪逐步稳定、GCT新签订单数量恢复，我们预计2024-25年板块收入增速将反弹至11%/21%，此后GCT下游需求和后期生产订单将进一步推动增速回到30-40%。

工业合成生物板块（百斯杰）在短期影响消除后，2024年起收入增速也有望恢复至20%左右。

我们认为短期业绩波动导致当前市场对这两个板块的成长前景过于悲观，增速预期恢复后，估值也会有较大修复空间。

标的稀缺性显著，首予买入评级，我们预测：

1）2023-25E收入CAGR达到46%；

2）公司整体层面于2H25实现盈亏平衡、于2026年实现自由现金流转正。

我们采用SOTP估值法，得到目标价28.43港元，暗含40%的未来12个月潜在股价升幅。

类似标的在国内医药领域稀缺性极高，公司通过内部孵化成功布局CRO、CDMO和产品开发，各业务间协同效应显著，都各自有独立运营和融资能力且将在三年内全部实现盈亏平衡。

公司当前股价仍明显被低估、远未反映各个业务板块的潜在价值。

首次覆盖，给予买入评级。