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前言
大家一定对《大空头》中两个来自科罗拉多州的年轻小伙子印象深刻，他们通过豪赌3000万美元，做空房地产获得了8000万美元收益。而最开始时，却因为够不ISDA的门槛，连使用做空工具的资格都没有。
如何去做美帝的房地产？No way！传统金融中门槛是无处不在的，那都是资本家的游戏，但区块链上DeFi却为这提供了可能。我们可以通过搭积木一样，创建合成资产，轻松使用多种风险对冲工具，参与多元的投资。
链上的合成资产，将是未来开放式金融的重要组成部分！
引子
虽然加密资产目前的主要用途依然是投机，但我不认为这是一件坏事。投机是金融市场发展的关键驱动力，也将在加密资产领域继续发挥重要作用。最重要的是，投机提供了流动性，让参与者能更容易地进入或退出市场。这降低了交易成本，增加了市场参与者的机会。
今天的加密资产市场远不算成熟，首先，严重缺乏流动性，与已经建立了几十年的流动性基础的传统金融资产不同，大多数加密资产的历史还不到几年。例如，24小时内比特币的交易额约为7亿美元，而苹果公司股票的交易额为53亿美元。流动性不足限制了底层金融协议的使用，比如当前去中心化交易所和预测市场的窘境。
我相信，加密资产市场将往与传统金融市场类似的方式发展，因此，机构和投资者都需要更复杂的金融工具，尤其是合成资产。
本文分成三个部分讨论：
· 合成资产是什么？如何在传统金融市场中使用它们？
· 为什么合成资产对加密资产市场的成熟至关重要？
· 为构建新的“加密原生”合成资产提供思路。
2. 什么是合成资产（synthetic）？
合成资产是一种用于模拟其他金融工具的金融工具。简单来说，任何一种金融工具的风险/回报状况，都可以通过组合其他金融工具来模拟。
合成资产由一个或多个金融衍生品组合而成，这些金融衍生品是基于基础资产价值的资产，包括有：
· 远期合约：期货、远期合同和互换合同
· 未定债权：期权、信用衍生品（如信用违约掉期CDS）和资产支持证券
3. 合成资产有什么优点？
投资者选择购买合成资产的原因有多种。这些包括：
· 融资
· 创造流动性
· 降低市场门槛
出于上述原因，将列举传统金融中合成资产的概述和示例。
融资
合成资产可以降低融资成本。
其中一个例子是“总收益互换”（Total Return Swap，TRS），它被用作一种融资工具，以确保所持有资产的融资。它允许交易一方为其已拥有的资产池融通资金，而交易另一方则可从由资产池担保的资金中获得利息。在这种情况下，TRS类似于抵押贷款，因为：
· 出售证券并同意回购的一方，是需要融资的一方
· 购买证券并同意将其出售给银行的一方是，提供融资的一方。
制造流动性
合成资产可以为市场注入流动性，从而降低投资者的成本。
信用违约互换（CDS）就是一个例子：CDS是信用担保买方和信用担保卖方之间的衍生合约，其中买方向卖方支付现金流，从而在因“信用违约”导致损失时从卖方处获得赔偿，这个“信用违约”包括破产或重组。这使得CDS卖方有能力综合地做多一项基础资产（比如房地产），而CDS买方有能力对冲他们对一项基础资产的信用风险敞口。
这篇论文中，作者论证了CDS市场比其基础债券市场更具流动性。其主要原因之一是标准化：特定公司发行的债券通常被分割成许多不同的债券，这些债券的票息、期限、合约内容等都有所不同，碎片化降低了这些债券的流动性。另一方面，CDS市场为公司的信用风险提供了一个标准。
作为一种相对较新的软件形式，即使对专家来说，智能合约安全仍然是一个具有挑战性的障碍。当一种新的编程语言或软件形式变得流行起来时，开发人员需要时间来识别所有的基本错误和安全风险。
降低市场门槛
合成资产可以通过组合金融工具和衍生品，重新创造任何一种证券的现金流，从而建立一个更自由开放、准入门槛低的市场。
比如，我们可以使用CDS来模拟某个债券敞口。在公开市场上很难买到某个债券的情况下，这种CDS需求就很大了。
举一个具体例子，我现在想买特斯拉公司的5年期债券，该债券比美国国债的收益高600个基点，有利可图。但购买资格太高，这时就可以用合成资产来对特斯拉债券进行模拟，操作如下：
1. 购买100，000美元的5年期美国国债，并将其作为抵押。
2. 出售一份为期5年的100，000美元CDS合同。
3. 获取国债的利息的同时，从CDS中获得600个基点的年度保费。
如果特斯拉债券没有违约，则国债加上CDS溢价的收益率，将与5年期特斯拉债券相同。如果特斯拉债券违约，则该合成资产价值为国债减去CDS的支出，这等于特斯拉债券的违约损失。因此，无论违约与否，投资组合的收益（国债+CDS）都将与拥有特斯拉债券相同。
此时很多够不到市场门槛的普通散户，就可以通过购买这个合成资产来投资特斯拉的五年期债券。
4. 如何构建一份优秀的合成资产？
大部分情况下，只有基础资产流动性足够好之后，才有可能开发合成资产。如果底层资产的流动性太低，创建合成资产是没有意义的，因为这很有可能会降低收益。
“总收益互换”（TRS）的市场就是一个很好的例子。尽管信用衍生品市场在1990年代初就初具规模，但TRS在当时并获得充分的报价与交易。实际上，那些想投资特定公司债券的投资者，更多是通过直接购买或做空具备相关性的债券或指数。
随着做市商更加积极地管理信贷资产，并在一系列信贷衍生工具进行双向报价，信用衍生品的交易开始变多，通过TRS参与合成信贷头寸投资，投资者获得了更多的机会。
随着一个强大的双边市场的形成，合成资产的买卖价差不断被压缩，这吸引了更多渴望打包地获取或转让信贷的C端用户。由于基础信用衍生品市场具有流动性、活跃度和良好的支持性，因此市场现在能够支持更广泛的信用参考。
5. DeFi中为什么需要合成资产？
在“去中心化金融”（DeFi）的生态系统中，参与者对合成资产的需求在于以下几点：
a.资产上链
DeFi最大的挑战之一在于，如何在不可信的前提下，将现实世界的资产上链。法币与加密资产的转化，就是一个例子。虽然可以像Tether听过抵押法币来实现一个稳定加密资产，但要想在不依赖一个中心控制实际资产的情况下上链，就需要对美元价值做一个合成资产。对于大部分用户来说，价格确定就够了。合成资产为让现实世界的资产在区块链上交易提供了一种机制。
b.增加流动性
DeFi还有一个主要问题，就是严重缺乏流动性。在这方面，对那些体量较大的加密资产而言，做市商发挥着重要作用，但用于风险管理方面的金融工具很有限，这让大家都束手束脚。合成资产和金融衍生品可以通过对冲和保险等，来帮助市场扩大其交易规模。
c.突破技术限制
目前DeFi的发展受智能合约平台的技术限制。跨链更多是停留在“原子交换”上，而没法做到链间通讯，这限制了在去中心化交易所中，资产的可用性。一旦有了合成资产对实际资产进行价格模拟，交易员甚至都不用直接持有某种基础资产。
d.降低参与门槛
传统金融里，只有钱足够多，且有一定资质的机构才可以购买合成资产，但在以太坊上通过智能合约建立的“无准入”金融服务，允许了散户也能从中获取收益与担保。更多的合成资产将丰富整个风险管理的工具，从而能让很多传统的投资经济能进入加密资产的领域，而不用束手束脚。
6. DeFi中的合成资产案例
事实上，目前DeFi领域已经广泛地使用了合成资产。下面我将提供几个使用合成资产的项目示例，并画出了这些合成资产的创建过程。
图示说明：
紫色 = 基础资产
绿色 = 合成资产
Abra
Abra 成立于 2014 年，是加密资产合成领域的开山鼻祖。Abra 用户将资产存入他们的钱包时 ， 这些资产立即被转换成比特币，并在 Abra 应用程序中以美元表示。例如，如果 Alice 存款 100 刀到她的 Abra 钱包，此时比特币的价格是 10000 美元 ， 她将收到 0.01 BTC 的存款， 钱包会显示余额为 100 美元。Abra 会维持 BTC/USD 的挂钩，这使得无论 BTC 对美元的价格如何波动，Alice 赎回这 100 美元的权益可以得到保证。实际上 Abra 这算是最早的加密资产抵押型稳定币。
此外，Abra 会实时地对冲风险，因此它可以在任何时候承兑所有交易。当用户向钱包中充值美元时，实际上是在做空比特币，在被对冲资产（比如USD）上做多；而 Abra 运营者是在比特币上做多，在被对冲资产上做空。
译者注
举个例子，此时比特币价格是10000美元，Alice 存了100美元到她的 Abra 钱包，获得了0.01 BTC，她在市场上卖掉了这 0.01 BTC 获得了100美元，此时比特币价格下跌到6000美元，Alice再花 60 美元购买了0.1枚 BTC，然后在用它赎回自己存入钱包的100美元，此时 Alice 通过 Abra做空 BTC 获得了 40 美元的收益。
MakerDAO
Maker 的稳定币 Dai 可能是在 DeFi 中最广为人知，且使用最广泛的合成资产。通过将 ETH 锁入合约做为抵押品，用户可以创造出一种合成资产——Dai，它保持着与美元的软挂钩。
实际上，Dai 的持有者是获得了一个对标美元价格的模拟合成品。与 Abra 的设计类似，这种“由抵押品支撑的合成资产”模型，在许多其他协议中也很受欢迎。
UMA
UMA提供了一种协议，可以在以太坊上实现的“总收益互换”合约，进而提供各种资产的综合敞口。
上图是智能合约逻辑，包含 Alice 和 Bob 之间双边协议的经济条款、终止条款和保证金要求。它还需要一个监控基础资产价格的预言机，来返回基础参考资产的当前价格。
译者注
预言机：区块链用于获取链下信息的一个可信通道
该协议的一个实现是 USStocks ERC20 令牌，它模拟的是美国标准普尔 500 指数。通过对参与 UMA 合约的一方进行全额抵押，然后对保证金账户进行标记，从而使参与者获得该合同长期的综合收益权。
MARKET 协议
MARKET协议允许用户创建一种，通过预言机跟踪任何基础资产的价格的合成资产。这些“头寸token”提供了对某一基础资产的，一定额度的多头与空头，并提供了与传统金融中看涨期权价差类似的收益逻辑。与Dai类似，多头token和空头token持有者对抵押品的赎回权。
Rainbow 网络
Rainbow 网络是一个支持任何流动资产的，链下的非托管交易所和支付网络。它由“Rainbow 通道”组成，Rainbow 通道是支付状态通道的一种变体，余额的结算是根据另一种资产的当前价格计算的。换句话说，该协议将合成资产和另一种资产放入同一个支付状态通道中对冲。
在 Rainbow 通道中，每个状态通道都表示存在一个差价合约，这类似于总收益互换的合约。
Synthetix
Synthetix 是一个抵押品类型的交易所，同时也是一个允许用户铸造一系列合成资产的发行平台。与 Maker 类似，用户通过锁定抵押品来创建合成资产，并需要偿还贷款来收回抵押品。
用户可以通过预言机来获取价格，将一种合成资产“交易”成另一种。请注意，“交易”过程没有直接的对手盘——用户实际上是根据这个价格预言机，对抵押品（也就是SNX）进行重新定价。也就是说，由于使用SNX抵押担保，持有SNX 的投资者集体承担了其他用户合成头寸的交易对手风险。
7. 提供一些合成资产的思路
创造模拟真实资产的合成资产，是第一步，这很重要。我认为加密市场中衍生品的设计空间是巨大的，而且基本上还是个大蓝海。这包括在加密资产领域实现传统类型的金融衍生品，以及建立一个传统金融市场中不存在的，加密资产领域独有的衍生品。
下面我将提供这两种变体的几个例子。
a.比特币挖矿难度掉期
为那些希望降低“因挖矿难度增加，导致比特币预期产量降低”风险（即对冲矿工的“难度曲线风险”）的矿工提供对冲工具。其实现在已经有这样的项目了，BitOoda将它作为一种财务结算的产品提供给矿工。这意味着结算是通过合约资金流的转让来完成的，而不是通过租借或借出算力来完成。
但从规模上讲，目前尚不清楚该产品在卖方（谁会做空挖矿难度呢？）和做市商（即掉期交易商）有多大吸引力。大矿霸也有可能操纵市场（例如撤出算力来降低挖矿难度）。
b.哈希算力掉期
让一家矿场将其部分算力打包卖给比如基金这样的买家，矿场以获取现金。这为矿场提供
了一个稳定的现金收入，而不用依赖他所挖的加密资产的价格，并使基金在不必投资矿机硬件的情况下，投资加密资产。
换句话说，矿场能够对冲市场的不确定性风险，因为他们不用依赖正在开采的加密资产的市场价格，来保持盈利。Bitooda还通过物理结算算力，来提供“当周算力可扩展合同”这一服务。
c.电力期货
这种产品在传统大宗商品市场上已有存在相当长时间了，但非常适合挖加密货币的矿场。矿场只需签订一项期货合同，在交割期限内 （例如 3 个月） 以约定的价格购买电力。这给了矿场对冲能源风险的能力，因为电力成本的大幅上涨可能使挖矿无利可图。换句话说，矿商的电力成本从浮动变为了固定。
d.Staking收益掉期
这将抵押Staking的验证者，在 POS 网络中对冲他们所选择的加密资产的价格风险。类似于前面的哈希算力掉期，验证者将出售其staking收益的一部分，以换取现金。这将允许验证者从其锁入staking的资产中获得固定现金流，而买方将在不锁入任何token的情况下，获得Staking收益。
Vest允许用户购买Staking收益或权重（stakers）的期货，从而降低其staking受益的波动。该项目通过一个“Staking合约”来实现这一目标。
e.Staking罚款掉期
这将允许参与 POS 的委托人为其选择的验证人，对冲其因操作失误，被罚没质押token的风险。
你可以把 “被罚没质押” 看作是一个“信用违约事件”，把Staking罚款掉期看作是针对那个事件的保险。如果验证者被处罚，委托人就可以收到赔偿以弥补损失。Staking罚款掉期的卖方实际上是做多验证人的可信度（即相信未来验证人会变得更可信更稳定），甚至可能是验证人本身。
但一但这个市场达到一定规模，这可能会给设计该产品的人带来一个有趣的难题——那些购买掉期（做空验证人）的人，会有动机去攻击该验证人，从而制造一个“信用违约事件”。
f.稳定币利率掉期
虽然现在看来 Maker 下 DAI 的利率为 16.5%，但从 2019 年 7 月 13 日至 8 月 22 日，这一比例高达 20.5%，这个利率是不断调节的。DAI 的持有者可能希望降低利率上升的风险，因此可以与交易对手签订掉期协议，在给定的时间范围内支付固定费用 （利率掉期）。
g.空投期权
期权购买者获得的支付结构类似于“买入价”期权的支付结构，溢价为该空投的市场价格。如果空投token的表现良好，则买方行使期权，而卖方则转出该token。如果空投失败，则买方不行使期权，而卖方则收取权利金。
h.锁仓远期合约
这是一个让购买者以协定价格，来购买锁定中的加密资产的双边协议（直到上所交易）。买方向卖方支付资产溢价，溢价反映了锁仓的资产的流动性不足和机会成本，但使买方有机会享受这种加密资产在未来的溢价，却不用锁定所需的基础资产。
8. 最后
如果你已经做到了这一步，考虑成为一名 CFA （特许金融分析师）吧 ！
合成资产是一种复杂的金融工具，曾多次给全球经济带来麻烦。同样，它们也可能以我们尚不了解的方式对协议安全构成风险。尽管如此，合成资产仍在传统金融市场发挥着重要作用，且正在成为DeFi的一个关键组成部分。
目前该行业还处于初级阶段，我们需要开发商和金融家进行更多的试验，才能将新的金融产品推向市场。
来源： Ourea无涯社区
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