汽车电子领域模拟芯片甚为稀缺

公司主要是从事模拟芯片中的信号链产品的开发和应用，如果按照芯片种类，公司的产品可以分为信号感知芯片、隔离与接口芯片、驱动与采样芯片，公司还提供一定的定制服务。公司将这三类芯片应用于消费电子、工业控制、汽车电子和信息通讯等四个领域，2021年四块业务的占比分别是15%、38%、15%和30%，22年工业和汽车估计都能够实现翻倍的增长。

公司的主要股东包括王升杨、盛云和王一峰，三人曾经一起在亚德诺半导体公司工作，王升杨的股权略微多一些，但也没有绝对的投票权，王升杨担任公司的董事长和总经理，负责公司的日常管理，盛云负责公司的研发，王一峰负责销售，三位公司的分工比较合理。三人还签订了一致行动人决定，但三者意见不同意时，按照王升杨的意见来处理，在这种机制下，三位股东对公司的日常经营有充分的参与权，但如果意见不统一时，又能够确保王升杨对公司有一贯的控制权。

公司的员工激励相对比较好，瑞矽咨询、纳芯壹号、纳芯贰号、纳芯叁号和纳芯咨询是公司的员工持股平台。公司的核心研发人员中，马邵宇、赵佳和叶健都是来自于亚德诺公司。纳芯微、圣邦股份和思瑞浦都存在的问题是大股东的持股比例不多，估计是这些公司的发展的过程中经过多轮融资稀释的结果。据说公司最近还从思瑞浦挖了一些人，可能是公司的团队比较年轻有活力，近期在推股权激励方案，对人才的吸引力比较强。

公司在一开始就比较重视工业、汽车和新能源等领域拓展，整车厂缺芯对国内的芯片是巨大的机遇，纳芯微的汽车占比22年估计会达到20%，公司专门成立了汽车部门，专门针对汽车客户。目前我国汽车芯片90%都需要依赖进口，国产替代的空间比较大。

信号感知芯片是公司最早开发的产品，信号感知芯片主要可以分为传感器信号调理ASIC芯片和集成式传感器芯片，传感器信号调理ASIC芯片主要用于传感器敏感元件输出信号的采样和处理，公司传感器信号调理ASIC芯片的典型产品为压力传感器、加速度传感器和硅麦克风信号调理ASIC芯片。2020年中国压力传感器和加速度传感器信号调理ASIC芯片的市场规模分别为2162万美元和1395万美元，公司的市场份额分别是32%和23%，主要的竞争对手有博世、意法半导体、NXP和英飞凌，海外的竞争对手大部分都是卖芯片+敏感元件，不对外卖芯片。

集成式传感器芯片是将传感器信号调理ASIC芯片与敏感元件集成在一起，做成了温度和压力传感器。21年上半年消费电子、工业控制和汽车电子分别贡献了信号感知芯片57%、24%和17%的收入，信号感知芯片的收入增长相对比较快。在未来，车与环境的交互比较是越来越多的，因此，电动车和智能汽车用到的信号感知芯片也会越来越多。

公司的集成式压力传感器可以测量油箱中燃油蒸发造成的压力上升，从而检测燃油蒸汽泄漏的情况，提升燃油效率，还可以提升柴油车尿素罐的使用效率。新能源汽车的BMS系统还需要用到温度传感器和电流传感器。公司的压力传感器和信号调理ASIC芯片产品已经实现对东风汽车、上汽大通、云内动力的批量供货。

公司的隔离与接口芯片主要分为数字隔离芯片和接口芯片，隔离芯片是公司未来的主要增长点。数字隔离芯片主要是用于强电与弱电之间的信号传输，隔离芯片可以分为传统的光耦和数字隔离芯片，数字隔离芯片又可以分为磁耦合和电容耦合，公司是基于CMOS工艺的电容耦合技术，是未来的趋势。接口芯片主要用于电子系统之间的信号传输，按照是否有隔离功能，可以分为隔离接口芯片和非隔离接口芯片。21年上半年，公司的隔离与接口芯片62%用于信息通信领域，剩下的是用于工控领域。

在信息通信领域，公司的隔离芯片主要是用于通信基站和配套设施的电源模块中。到了5G时代，基站的功率提升，单个电源模块用的隔离芯片将大幅增加。从行业需求看，22年是5G建设的高峰，之后5G基站的建设量将逐渐减少。

在汽车领域，公司把握住了汽车行业缺芯的机会，由于比亚迪在21年拿不到TI的货源，公司21年在比亚迪的供货比例估计达到80%。每辆车估计需要用100-200个芯片，需要用200-300元的隔离芯片。国内的市场空间是40亿，公司的市场份额是15%。公司的隔离产品已经到六通道，思瑞浦只有四通道产品。

隔离芯片在国际市场的主要竞争对手是ADI、TI、Silicon Labs等欧美半导体公司，国内的竞争对手还有上海荣湃半导体，ADI在2007年率先推出了磁耦合技术，Silicon Lab在2009年推出了电容耦合技术，TI、纳芯微和荣湃也使用了电容耦合。2020年公司的数字隔离芯片在全球的市场份额是5%，尚有提升空间。

驱动和采样芯片包括驱动芯片和采样芯片，驱动芯片是用来驱动MOSFET、IGBT、SiC和GaN等功率器件的芯片，能够放大控制芯片的逻辑信号，实现快速开启和关断功率器件。全球驱动芯片的下游需求中电机、显示和照明的占比分别是47%、21%和14%，给汇川供货1000多万，在汇川的份额估计是10%多。采样芯片主要用于系统中的电流和电压等模拟信号的监控。

驱动芯片的主要竞争对手是英飞凌、TI、罗姆半导体、意法半导体和ADI等，其中英飞凌、TI、ADI和Silicon Lab等公司推出了针对新能源汽车的隔离驱动芯片，隔离驱动芯片需要同时具备隔离和驱动技术，国内的竞争对手不多。在采样芯片领域，行业内主要供应商有Broadcom、ADI、TI 等欧美半导体公司。

凭借丰富的车规级芯片开发能力，公司的隔离驱动与隔离采样芯片在2020年第三季度开始批量出货后，已进入比亚迪、五菱汽车、长城汽车、一汽集团、宁德时代等国内主流终端厂商的新能源汽车供应体系并实现批量装车。

在生产方面，公司采用Fabless模式，主要的代工商是中芯国际、韩国东部高科和台积电等，公司做的模拟芯片对先进制程的晶圆代工厂的要求并不高。而海外的竞争对手主要是采用IDM模式，优点是技术和工艺不容易泄露，缺点是扩产可能比较慢。公司采用Fabless模式，优势在于产能扩张比较快，缺点是技术和工艺可能会扩散，导致竞争对手快速跟进。不过中国企业目前的优势就是反应比较快，在竞争对手跟进之前就推出了新产品。

在销售方面，公司以经销为主，经销对收入的贡献达到2/3，有些大客户采购比较敏感，也需要用经销模式。此外，公司的通用料号比较多，因此，比较适合采用经销模式。公司的销售人员也相对比较多，需要销售人员现场指导公司芯片的使用。公司的前五大客户贡献了公司50%多的收入，21年上半年南京基尔诺贡献了公司43%的客户，其他客户的收入贡献都在5%以内。

现在上市的芯片公司很多，就连原本比较稀缺的模拟芯片公司也越来越多，未来估计有一个整合的过程，国内这些模拟芯片公司做的业务在国际巨头那边估计就是一个部门。这些上市的芯片公司估计未来会有一些会逐渐掉队，如果立足长远，最重要的是留住行业内的优秀人才，这才是公司持续发展的动力，至于一个产品或是一个料号，决定不了公司的生死。

现在模拟芯片的主要公司有圣邦股份、思瑞浦和纳芯微，从现金流的角度，圣邦股份是最好的，纳芯微最差。思瑞浦的毛利率比较高，达到60%，圣邦股份和纳芯微21年的毛利率是55%和53%。三家公司的净利率都在提升，主要是因为规模效应带来的期间费用率的下降。从人均产值看，21年纳芯微、圣邦股份和思瑞浦分别是280万元、260万元和335万元。从研发费用看，思瑞浦的研发费用率是最高的，21年达到22.7%，圣邦股份和纳芯微分别是16.9%和12.4%。纳芯微的营业周期是最长的，21年是144天，三家公司都是存货比较多。

从估值看，考虑到股权激励费用和理财收益，22年的表观利润是4.7亿元，23年6.5-7.0亿元的利润。纳芯微、思瑞浦和圣邦股份目前的市值分别是328亿、475亿和704亿，22年的PE估值分别是70倍、89倍和67倍，纳芯微上市晚，融资了55.8亿元，是这几家公司中，现金最为充裕的。市场给思瑞浦的估值最高，是因为思瑞浦之前的收入增长是最快的，但22年纳芯微的收入增长快思瑞浦，如果乐观的话，纳芯微的估值甚至市值有可能超过思瑞浦。

公司的业务结构是三家公司中最好的，22年估计新能源汽车业务贡献公司20%的收入，隔离芯片中的工业控制领域中也有一些是用于光伏逆变器的，22年用于光伏逆变器的隔离芯片估计贡献公司20%的收入，公司的收入中有40%都来源于新能源，应该是目前新能源业务占比最高的公司。而圣邦有较多的消费电子和工业业务，思瑞浦有较多的通信相关的业务，这些下游增速都不算快。

作者：猎股师