ASML：手握Intel/三星/台积电命脉的神

ASML并不是一个家喻户晓的名字，但他是现代技术的关键。它使我们每天使用的电子设备成为可能。该集团在阿姆斯特丹和纽约双重上市，称自己是“您从未听说过的最重要的科技公司”，因为它提供了制造半导体必不可少的“光刻”机器。

“光刻”是指使用光将微小的电路图案印刷到硅片上。该集团的客户名册包括所有主要芯片制造商，例如英特尔，三星和台积电就是他们的客户。

半导体行业当前依赖于“深紫外线”（DUV）光刻系统，该系统目前是ASML的最大收入来源。DUV系统占该集团2019年总销售额118亿欧元（107亿英镑）的近50％。ASML不是唯一的DUV设备制造商，他们在这个领域还面临尼康和佳能的竞争，不过他们已经拿下了近90％的市场份额。

尽管这是一项令人印象深刻的壮举，但ASML的下一个增长阶段可能更加惊人。那就是它花了二十年的时间开发“极端紫外线”（EUV）光刻技术，这应成为新一代半导体的基础。苹果新款iPhone 12中使用的5纳米（nm）芯片是使用ASML的EUV技术生产的。

芯片行业的发展受到“摩尔定律”的指导，该定律指出，可以集成在芯片上的组件数量应该每两年翻一番。有人预测，因为现在的芯片是如此之小，为此这个定律（于1965年首次制定）可能已经走到了尽头。但是EUV允许制造商沿着原有路线继续前进，生产更小，功能更强大的芯片，并能更快，更高效地进行生产。

作为这项技术的先驱，ASML在EUV系统中拥有垄断地位，从而赋予其相当大的定价权。2019年，EUV系统的平均售价为1.08亿欧元，而典型的DUV装置为5，800万欧元。随着越来越多的芯片制造商转向EUV，价格将上涨，摩根大通预测，这些系统的销量将从2021年开始超过DUV。

ASML的市场主导地位使其成为英国基金中的热门选择。投资组合经理克莱德·罗素（Clyde Rossouw）表示：“ ASML处于半导体制造过程的关键阶段。” “该公司能够垄断这一关键地位，主要因为其制造的光刻设备达到要求的高标准而涉及的技术复杂性和知识产权，存在巨大的准入门槛。”

该集团还是苏格兰抵押投资信托基金（GB00BLDYK618）的前十大持股者，其垄断地位以及利用结构性增长驱动力的能力也使该集团同样受到关注。

苏格兰抵押贷款投资专家Stewart Heggie表示：“随着汽车，5G技术和物联网的电动化，对半导体芯片的需求将不断增长，这意味着ASML拥有几个快速扩展的全球市场。确实，ASML应该既是推动技术发展又是技术大趋势的受益者，在未来几十年中，我们很可能会看到这种趋势。”

ASML通过投资产品创新来建立自己的竞争优势– Heggie先生将首席执行官Peter Wennink和首席技术官Martin van Der Brink形容为“不屈不挠追求持续改进”。该集团在2019年的研发（R＆D）上花费了近20亿欧元，约占净销售额的17％。

ASML还使用“客户共同投资计划”，允许芯片制造商购买少数股权并帮助资助研发活动。英特尔，三星和台积电以前都曾使用过该设施，一旦开发出该技术便可以兑现。

该集团的技术优势为高利润奠定了基础。2020年第三季度的毛利率为47.5％，营业利润率为30.7％。ASML指导，第四季度的毛利率将提高到50％。

目前，EUV系统的利润率较低，毛利率约为40％，但是随着产量的增加，ASML预测，EUV利润率将在未来两到三年内赶上DUV利润率。美国银行预测，到2025年，EUV和DUV的毛利率将保持同样的水平。随着销售和利润率的提高，ASML的盈利势头将持续下去（见图表）。

ASML原来的目标是在2020年生产35套EUV系统，但他们表示公司将落后于其目标。这不仅仅是与大流行有关的问题；同时，这于英特尔因缺陷而推迟生产其新的7nm芯片也有关系。尽管如此，ASML仍计划今年制造45至50套EUV系统，并指导EUV销售额将连续第五年增长，达到54亿欧元。

不过，由于激进投资者Third Point面临抛弃其芯片制造业务的压力，英特尔可能会面临进一步的复杂化。但是Liberum的分析师认为，如果英特尔将其芯片制造活动外包给台积电，这对于ASML可能会很好地解决。这是因为ASML是台积电用于光刻技术的唯一供应商，而它却与尼康竞争在英特尔的工作。

在特朗普总统发起的贸易战中，半导体已成为美中之间的关键战场。中国并不是ASML收入的重要组成部分，它在2019年占净销售额的12％。美国最近将中国最大的芯片制造商SMIC列为其“实体名单”，这意味着需要技术许可才能从美国向该公司出口技术。中芯国际是ASML的客户，但是Liberum估计它只占该集团收入的不到1％。

ASML可以通过将其DUV系统从荷兰运到中国来在一定程度上规避美国的限制。但是随着美国依靠其欧洲盟友，荷兰政府推迟了续签许可证，以允许该组织将其EUV系统从荷兰运送到中国。目前尚不清楚何时或是否将授予。

从长远来看，随着中国看起来更加自给自足，可以想象国内竞争对手可以发展自己的EUV系统。但这必须从头开始，与ASML的巨额投资和数十年的经验竞争。与此同时，即将上任的拜登政府可以缓解贸易战的不利因素，尽管拜登针对中国的具体战略目前仍不清楚。

截至9月底，ASML的净债务为2.19亿欧元，但市场普遍预计，到2020年，ASML的净现金将略高于9亿欧元。该集团已维持了十多年的年底净现金状况，并且在年度自由现金流产生方面也有良好的记录。这使其能够投资于并购，例如在2013年以20亿欧元的价格购买了光刻光源供应商Cymer，从而推动了该集团的EUV技术的发展，并通过股息和回购的方式回报了股东。

由于受到2018/19年度半导体业低迷的影响，ASML的股价在过去一年中一直保持增长势头，上涨了50％以上。目前的市盈率为2021年预期市盈率41倍，企业价值与营业利润之比为37。

Rathbone全球机会基金（GB00B7FQLN12）的助理基金经理Sammy Dow表示：“ ASML的主导市场地位和增强的结构性增长特征应该可以使它比以往更加孤立。来自不断增长的安装基础和订单积压的服务收入也应证明是防御性的。

正如Heggie先生所指出的那样：“ ASML可能是大多数人从未听说过的技术公司，但是其光刻机对于我们日常生活中的进步至关重要，并应有助于确保ASML在未来几年中能以可观的速度增长。”
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