达晨财智全面进入靠耐力拼杀的2.0时代

「工业互联网研习社」继续搞事情，邀请达晨财智“少壮派”代表、“春蕾荟”资本导师胡中林先生将于8月份开展专题分享：TO B硬科技的投资心得和底层新法。

谁在主导达晨？

自成立起，刘昼、肖冰、邵红霞组成的“铁三角”结构已经延续数年。在完成出发、加速后，达晨已经全面进入靠耐力拼杀的2.0时代。新的阶段，达晨少壮派们开始独当一面。

据本刊了解，这家管理规模近300亿，团队160多人的老牌机构，采取了“行业+区域”双轮驱动的治理结构。即按照不同区域和行业划分，合伙人分管不同区域内的行业，以保证区域内的产业覆盖。

同时，在达晨综合基金中会分拨出不超过10%的额度设立若干个行业子基金，由行业合伙人牵头组建子基金团队投资和管理，并要求子基金团队对子基金一定比例的跟投，这种类似于内部创业的做法是达晨重度垂直专业化的落地形式，更有竞争力的机制和高度利益捆绑，不论在组织形式还是激励机制上均有所创新，从子基金运作4年多的业绩看来，交出了一份不错的答卷。

目前，达晨合伙人团队已经达到15人，这个数量还在以年为单位递增。达晨内部每年按照投资和退出业绩进行PK，提名投资和退出业绩最优秀的为新合伙人，除了业绩以外，合伙人的提拔还会综合考虑贡献度、价值观与文化认同。达晨分管人力资源的合伙人熊人杰告诉本刊，“达晨一直提倡结果导向的企业文化，简单理解就是谁能为公司挣更多钱，谁的投资业绩更好，就提拔谁作为合伙人。”

通过内部晋升体系的打造，少壮派们正在引领这家19岁的老牌机构，保持冲劲、保持活力地走进新时代。

2009年入夏以来，深圳气温不断攀升，热气蒸的地面像冒了火。10月23日，深圳五洲宾馆内显得有些忙乱。达晨董事长刘昼快步走进了会场，在他旁边坐着的还有深创投董事长靳海涛、同创伟业董事长郑伟鹤等一行人。

下午三点半，五洲厅内，时任中国证监会领导正在宣布关于创立创业板市场的批复。随着创业板开市钟声的敲响，10月30日，首批28家创业板上市企业同时在深圳证券交易所集中挂牌上市。在创业板开通前，曾有人测算，这28家上市企业将催生出82位亿万富翁。上市第一日后，创业板产生了123位亿万富翁。

根据第一天收盘价算，乐普医疗董事总经理蒲忠杰持有该公司的股票市值高达38.32亿元，荣登创业板首富。其次是华谊兄弟的王忠军，他持有华谊兄弟4390.8万股，这部分资产达到31亿元。紧随其后的神州泰岳的王宁、李力各自身家达18亿。

2009年创业板开市，对中国资本市场而言，具有里程碑式的意义。

除了这场集体造富盛宴，创业板的开闸，令一批活跃在中国风险投资界的资本“推手”迎来新生。据当年的一组数据显示，在这28家上市企业中，有23家企业曾获得VC/PE投资，其中共有中外46家VC/PE的身影。

一扫此前退出难、渠道窄的问题，中国本土创投机构从过冬的蛰伏期，终于迎来突破新生。在这一役中，本土创投机构迎来了高光时刻。达晨、深创投、招商局科技、九鼎创投等实现了大丰收。

在这28家企业中，达晨因点中了爱尔眼科、亿纬锂能和网宿科技三家而一战成名。

事实上，在创业板开市前，达晨已经熬过了十年时间。1999年，刘昼拿着湖南电广传媒不到1亿人民币的自有资金只身南下，当时深圳的创投机构数量如雨后春笋一般快速增长，但短暂热闹之后，又接连离场。达晨为了过冬，也曾节衣缩食，一年只投一两个项目，最艰难的时候，电广一些高管曾计划把达晨撤回长沙。

正是创业板敲钟开市，使得达晨等一批创投机构走向了一个新的纪元，达晨也得以在业务上实现腾飞和扩张。在之后的几年时间里，达晨在全国进行区域化落地，通过在多个地区设立办公室，尽可能覆盖到更广的区域和产业，以期能一网捞尽优质的成熟项目。

也正是在这一阶段，达晨团队开始扩容。胡中林、任俊照、刘武克、窦勇四人相继从全国各地走进了达晨体系。到如今，区域化布局基本成熟，但正是这一时期的区域扩张，让达晨招募了一批优秀的人才。现如今，这些人已经成长为达晨的中坚力量，主管智能制造、大数据、风控等各条线，合力打造达晨体系化的核心竞争力。

熊人杰是达晨合伙人，主要负责人力资源方面的工作。达晨刚成立时，他就加入到其中，见证了达晨团队从个位数到百余人。他告诉本刊，目前，达晨团队共有160多人，其中超一半是战斗在一线的投资人。“达晨每年都会进行招聘，对于投资人，达晨还是偏向于强技术出身且务实、有实战能力的人。”

无论是达晨内部还是外界，都将刘昼、肖冰、邵红霞视作达晨铁三角。然而行业不断发展，要求投资机构，尤其是像达晨这样的老牌机构拥有更多、更大、更稳固的人才梯队。如果将投资行业比作接力赛，那么每一棒的速度和接棒的时机都至关重要。

经历了新生、快速成长，开始步入平稳发展的达晨，需要找到能保持“达晨速度”，还能兼顾“达晨质量”的接棒者们。

智能制造双引擎

在光电行业工作了7年后，胡中林去上海读了MBA。毕业时，正撞上了创业板的风口。在一家投资机构小试牛刀后，胡中林从福建出发，加入达晨。同年，从上市公司产业资本出发的任俊照也进入达晨。几年后，出发点不同的两人分别升任华东和华南区智能制造板块合伙人。

几年时间，胡中林先后参与了十几个项目的投资，其中他主投的2个项目实现了IPO。沿着地图向南，任俊照每年要看百余个项目，在同一领域也拿下了2个IPO项目，所获颇丰。作为达晨智能制造的双引擎，胡中林和任俊照以不同的视角解读着智能制造板块。

智能制造一直是达晨投资版图中很重的一笔。智能制造领域也为达晨贡献了将近一半的上市公司。2018年成立的达晨创通基金，将三分之一的资金投入到智能制造领域中。在行业布局方面，消费和智能制造这两大块的投资，几乎占据了达晨投资的半壁江山。

从2018年开始，中美贸易战掀起了一场造“芯”浪潮。5月，美国政府将华为列入“实体清单”，断供厂商范围的扩大，不断挑弄着这根敏感的神经。经过几十年发展，看上去智能制造行业还是温暾的牛奶。随着这种紧张的态势愈演愈烈，大众对智能制造的期待是烈酒过喉。

在智能制造领域，中国一直在等待反转。但事实上，几十年的时间，中国仍然困守在大而不强的制造困局内。

之所以还是困兽，是因为智能制造之山就如同蜀道之难，路途艰难，关山阻隔。缺人才、缺资金、缺技术都是横亘在攀登途中的障碍。除此之外，这种资金密集型产业的死亡谷几乎遍地都是。“有了技术，还得考虑市场销售，销量有了，可能团队还会出现问题。”胡中林感叹，“投资之后问题也很多，比如企业发展未如预期，研发有问题、订单不如意、变现不落实、产能不达标，就算全都做到了，还可能突然出现代替的产物，让之前的产品直接淘汰。”

要压中一家能完美躲避风险的智能制造企业很难，但高风险也意味着高回报。在互联网泡沫吹走了大半之后，投资方们终于把目光瞄准了这一区域。数据显示，2018年，国内智能制造行业的融资数量占全行业的12.22%，融资总规模占比将近15%，成为行业内大部分机构不可或缺的必投板块。据统计，2018年，国内智能制造行业投融资案例高达942宗，融资总规模达到325.15亿美元，后者也创下了新高。与此同时，2018年单笔融资均值也创下新高，达到3466万美元，增幅达18.25%。

暗礁险滩遍布。要迎风出海，还需要更敏锐的方向感。

胡中林看来，投资智能制造行业，需要与产业紧密联系起来。他结合华东片区的产业，将智能制造投资导图分为五个方向，分别为汽车、半导体、通讯、物联网和新材料。

2015年，达晨B轮投资了动力锂电池制造厂商星云股份。胡中林回忆，“当时投资了3500万人民币，三年之后星云股份上市，在这个产业中算是比较快IPO的。”公开资料显示，星云股份是一家专业研发并生产销售锂电池组检测设备、双向变流器及锂电池组智能制造解决方案的技术企业。

“之所以投这家企业，是因为他有技术特色，进口替代是我们投资的一个方向。虽然投资的时候他们的规模不算特别大，但是现在他已经是行业的龙头企业了。”

目前，星云股份已成为宁德时代、比亚迪、孚能科技、天津力神等主流电池厂商，东风汽车、广汽、蔚来等整车企业的供货商。除了星云股份外，胡中林还投资了海南钧达、弘信电子等项目，目前都已经登陆资本市场。

离得越近看得越细，而这些准则不以情绪为转移。

“今年二级市场估值调整，一家智能制造企业平均5-7年才能退出，如果他的估值在20-30亿，即使业绩再好，但从投资角度而言也不一定算是个好的投资。”二级市场的调整传导到一级市场，让投资机构更加精挑细选，今年，达晨对智能制造领域企业的上市后的预期市值是50-60亿，比之前的标准翻了2倍。“今年会投科技含量更高的硬科技企业。”

投资行业不能被外表迷惑，重要的永远都不是外在，而是内在的价值。

半导体，是胡中林所负责的华东区的重要投资方向。在这个领域内，可以大致归纳为芯片设计、芯片制造、芯片封装测试三个环节。“制造环节是重资金投入，比较适合国有资本进行投资，在这块我们主要布局芯片设计、封测以及一些配套设施设备、上游原材料等等。”

除了半导体，新材料领域也是华东区投资的重点，这个行业毛利极高，可以说只要研发出一款成功的产品，就可以在数年内高枕无忧，但同时想要取得成功的难度也极高。国外技术在这一领域已领先了几十年，短期内难以超越。“材料研发更像一种实验科学，需要不断的试错，不断的积累数据、调整方案，是一块极难啃的硬骨头。”

2018年下半年开始，达晨智能制造方向的投资开始压缩，主要原因就是二级市场估值下杀。为了避免无效投入，胡中林开始更谨慎的把握投资项目的标准。

华南区亦是如此。

制造业整体上可以分为研发设计、生产制造和营销服务三大环节，每一环节产生相应的价值。居于华南地区的任俊照经历过消费型企业与工业型企业工作经验，在商学院求学的时候非常喜欢宏观经济学、产业经济学与消费者行为学，因此他十分看重产业发展动态的变化对智能制造领域的影响。

在这种动态变化下，他以时间节点为分界线，根据宏观环境、产业政策、技术趋势要素、消费人群要素、社会成本要素等，密切跟踪并观察产业动态趋势，挖掘细分产业确定性机会点与最佳投资节点，将这一领域大致推演为工业机器人、智能硬件、新能源汽车产业链、工业关键零部件、人工智能、工业视觉、传感器、智能化汽车产业链、芯片及物联网与智能工厂等热点投资门类。

在过去几年中，任俊照主投与参投了以上主流细分行业方向的投资，且大多数投资发生在产业发展的早期阶段介入。任俊照认为只有更早发现细分产业发展趋势时，未来才能有更好的投资回报，这对投资人来说，就必须具备一定产业功底且对技术创新等要素变化要有敏锐的预判能力。这也是达晨在走向专业化、行业化投资后的一个显著变化特点。

2013年，任俊照完成了在达晨的第一笔投资，这是一家从事汽车电子产品研发的企业。当时，这家企业年利润在几千万上下，到2018年业绩已经翻了近十倍。“他的毛利很高，另外很重要的一点是他的产品形态很丰富。”在对智能制造企业进行投资时，任俊照偏爱产品线丰富的企业。“可能他一开始只有一项技术，但在细分领域站稳脚跟之后，要关注产业发展趋势，适时延伸到其他领域，拓展出丰富的产品形态，这能让企业建立更高的壁垒。”他透露，今年，这家企业将申报科创板。

在完成第一笔投资后，任俊照顺藤摸瓜，在产业链上不断布局，并开始关注工业机器人领域的机会。“社会成本上升，让工业机器人领域的发展空间变大。这个思路下，我们先后投资了工业机器人相关系列企业，比如替代人手（机器人本体类公司）、替代人眼（工业视觉类）、关键部件（工业伺服系统类）相关设备型企业。主要逻辑就是提升生产效率。”目前，拓斯达已经在创业板上市，一家正在准备申报中，另外一家处在高速发展中。

新能源汽车也是达晨布局较深的领域，在新能源汽车相关概念的投资组合里，达晨已经累计投资近10家产业链相关企业，截至目前，已经完成上市的企业达7家，另外2家准备申报过程中。2014年底，正是新能源汽车爆发前夜，任俊照判断产业拐点已现，此后在新能源汽车产业链参与4家企业投资，其中1家完成创业板上市。“汽车产业是数万亿级的市场规模，抓住任何一次的技术升级机会，就能投资出许多好的标的”，任俊照表示。

按照同样的思路，2018年，他完成智能化汽车方向的3个早期投资标的的投资。

过去，人们曾把制造业定义为：“通过加工把原材料转化为产品的工业”，产出物是产品，其增值主要在加工过程中得以体现。任俊照的整体思路就是从原材料、生产设备、关键零部件到成品，智能化产品每个可升级的环节。在面向C端的智能化消费电子方向，对新型智能硬件，任俊照同样热衷发掘其中的潜力，“今天的智能终端不是过去独立的终端，今天的富有价值的智能终端，应该是与用户具有交互特性的、丰富应用生态型的终端”。在这一领域，他投资了3家消费型智能终端，如坚果智能影院等。到今天，这些企业都成长为行业领先代表。

除此之外，任俊照反向观察产业链上游，又带出了传感器、芯片等关键元器件投资机会。

“政策和消费心理的变化极大程度地影响了一个行业的趋势。行业的天花板越高，企业成功率也越高。”除了对行业的判断，对企业本身，任俊照喜欢观察细节，“企业未来的发展能在细节之处体现，不仅要看毛利、技术创新的储备，还要判断其真实性。”

任俊照此前投资的4、5个项目都在今年开始着手准备科创板的申报。在他的投资成绩单上，今年大概率是张高分答卷。

在同一时间维度，另一投资空间的窦勇登场。

攻坚数据城的勇士

2012年4月，Splunk登陆纳斯达克，成为全球第一家上市的大数据公司。这家企业创立于2003年，2008年开始进入业务扩张期，2009年开始盈利，在2012年上市前客户数已达3700家企业，其中有30家中国企业。截至目前，这家企业的总市值已经超过200亿美元。

在Slpunk上市时，时任高盛联席主席的斯科特斯坦福就曾预测：“投资大数据及其运用回报率最高。”

与此同时，大数据领域企业投资、并购热度被彻底被点燃，按照当时单笔平均并购金额算，大数据超过云计算位居IT领域榜首。根据2014年易观数据的报告显示，2014年全球大数据市场增速达53%，总体规模为285亿美元。到了2018年，仅中国大数据市场规模已经达到6200亿人民币。

达晨大数据行业的首次破冰是在2014年。

在这之前，窦勇已经进入达晨3年。而他与大数据的结缘还是源自2013年，维克托·迈尔·舍恩伯格出版的《大数据时代》一书。这本书的译者周涛是位天才型教授。机缘巧合的是达晨大数据的第一单数联铭品也是其担任首席技术顾问。

打响了这一枪后，窦勇对大数据行业的认识开始伴随投资增值服务不断延伸、拓展，在这之后的数年时间中，在窦勇的带领下，达晨建立起大数据之城。

2014-2015年，是中国大数据领域快速发展的时期。窦勇回忆，“当时政策方面的支持以及新三板的推出，让整个行业都活了起来。”政策风向标引导下，国内投资者对大数据的热情不断提高。2015年的一份数据显示，当年大数据领域投融资金额达到 24.5 亿美元，总计超过 120 起。而 2016 年仅上半年就超过 80 起融资。其中投资阶段也由天使轮及 A轮向 B轮及之后发展，公司商业模式由初期摸索逐渐成形。大数据产业开始进入爆发阶段。

然而，好景不长，2017年6月1日，《网络安全法》颁布。整个数据交易市场迅速进入休克状态。《网络安全法》实施一个月之后，数据交易层面，因为上游主管部门的重拳出击，15家数据公司被查，有的被带去问话，有些被要求交代问题。

大量数据接口关停，数据产品停售，导致部分公司开始裁员。一场寒流席卷了大数据行业。数据行业进入整肃期，而新的规则尚没有头绪。

2017年中国大数据投融资事件共324起。值得注意的是，在这其中，有257起发生在应用层。投资额高达387.72亿元，占总投资额的73.3%。从一级市场看，大数据投资主要集中在应用层，而基于数据采集、清洗、预处理、存储、数据安全解决方案等基础服务层受到政策影响，得到的投资占比较小。

窦勇对行业变化的预判更早一些。行业触底前，窦勇就已将投资方向进行了调整，由最初数据资源的挖掘向后移至数据的存放、迁移。到了2016年，从基础层开始向与场景结合的应用层转移，这一时期信息化和消费变现是窦勇十分关注的方向。与此同时，与智能结合的场景也在不断变种，覆盖了公安、消费、能源、金融等多个领域。

直到2018年，大数据行业才得以爬出监管寒潮，迎来了又一波增长。数据安全成为又一个重点板块。

在市场风口不断转向中，窦勇对大数据生态也进行了更深度的分析和整理。“大数据的1.0阶段是概念的解释阶段，经历了从波峰到波谷后，现在已经进入到大数据2.0 阶段。而最大的变化就是由数据本身到场景化应用。”在不同阶段内，达晨先后投资了埃睿迪、音智达、览众数据、网思科平等企业，从数据采集治理、数据分析与预测、数据安全等几个层面建立起大数据的投资生态圈。

窦勇不止一次强调应用的重要性。在投资大数据企业前，窦勇最关注的就是信息的完成度以及落地。“数据本身没有价值、挂羊头卖狗肉的企业有很多。乱象丛生的时代，总会有企业号称自己怎么样，但实际上并不是这样的。数据量不是越大越好，脱离场景的数据毫无价值。”他强调，“数据的价值在于融合场景，而非数据量的多少来衡量其价值。融合场景的数据才能产生价值，基于场景的数据才具备应用能力。”

从产业角度看，窦勇将数据分为三类，即消费大数据、机器大数据和工业大数据。窦勇表示，前两类数据几乎已经没有太多机会。他指出，消费数据变现快，但互联网企业已经率先进场，几乎没有其他的空间，而机器大数据则是一个相对封闭的行业。

目前，窦勇最关注的就是工业互联网和信息流打通的供应链数据。“数据服务能够降低成本，让商业模型得以快速变现。”

目前，在大数据领域内，达晨已经布局了10亿投资金额，投资了超过30家大数据项目。根据2018年达晨内部的一项测算，其投资的项目次轮融资平均估值上涨超过5倍。在细分赛道上，窦勇认为，征信领域目前已经过于拥挤，金融和工业互联网将是今年他重点关注的细分赛道。

2012年进入达晨之后，窦勇已经主导了15个项目的投资。2018年，达晨晋升了两名合伙人，窦勇就是其中之一。除了战功累累，在初期阶段，窦勇几乎是一人一城，将达晨大数据之城攻克了下来。熊人杰曾评价他，“一手打造了达晨大数据行业投资链条。”

几乎是前后脚的时间，刘武克和窦勇先后进入了达晨。与窦勇的一人一城池不同，这位新上任的合伙人又有另一番风景。刘武克手持安全锁，站在暴风圈的中央。

欲望与克制的争论

关于风控的争论一直都存在。从整体看，风控几乎可以体现一家投资机构的风格和偏好。从内部看，这是前台和后台的不断“博弈”和“较量”。

刘武克进入达晨已经8年。就在不久前，风控部门的同事找他诉委屈，不被理解是工作常态。熊人杰谈起刘武克，形容他是“风控之王”，“我们投决会上经常会有激烈的争论，武克很犀利，总能准确的看到问题的关键。”

从“不能放过一个隐患”到“不可错杀一个项目”，刘武克也很分裂。他的理智陀螺是，“依靠客观数据下结论”。

在进入达晨之前，刘武克在会计师事务所工作了8年时间，2009年创业板敲钟开市后他经手了不少IPO审计的项目。2011年，他离开事务所，进入达晨。事实上，当初刘武克应聘的是投资经理，面试官劝他，“先做风控，一年之后你还想做投资再转岗。”结果，这一做就是8年。

2011年，刘武克加入时，达晨风控团队算上他只有三个人，其余两人，一个是财务，另一个是法务。到今天，风控团队已经扩充到20余人。在国内投资机构中，这已经是相当大的团队。

目前，刘武克每年经手的项目有几百个，深度尽调的也有几十个。刘武克透露，为了能更加深度的挖掘每个项目的核心问题，达晨风控团队进行了行业化细分，如医疗、TMT、智能制造、军工等。除了行业化，风控团队还将项目分为四个类型，并进行了项目类型的细化，分别为制造型、项目型、互联网平台型和渠道型。

针对不同的类型，风控团队也有不同的针对点。比如，渠道类项目主要为连锁型代理商，最典型的例子就是当下最火爆的医美行业，这类项目尽调时，风控团队比较关注线下店的坪效、人效和可扩张性等问题。再如互联网平台型企业，主要是to C项目，风控团队会偏重于流量、获客成本等问题。

达晨内部的风控评级分为三级：不推荐、推荐和推荐+。2018年开始，不推荐的比例大幅上升。近期的业务讨论会上，刘武克交出了一份数据，对比2018年同期数据，今年立项减少了21个，风控项目减少了8个，上投委会的项目也减少了15个。

这也让风控团队与投资团队之间有了更大的摩擦。

“你们不懂”，投资经理在投决会上拍桌子的事时有发生。

最近，风控团队刚对一个从事珠宝供应链的项目出具了“否决”意见。这家业内颇有名气的创业项目此前已经拿到不少知名机构的融资。从模式上看，该项目通过大数据分析爆款的珠宝设计并重新定制成自有产品，然后在各大连锁店内租柜台售卖，从而完成零售的整个闭环。

看上去是技术公司，还同时加持了大数据和新零售的基因。但“很美”的背面，也隐藏了不少风险。“我们发现他的客单价很高，但是毛利非常低。最关键的是，从模式看，我们最关注的核心技术带来的收入在他整个业务增长中占比很低，他核心的增长点来源于批发业务。”风控团队在“不推荐”报告中还指出，该项目发展中需要大规模的垫资，资金链紧张，且有烧钱的潜在风险。

“投资经理肯定是想要往前冲，而我们则是将他们往回拉。中间会有一些摩擦，但是大家的方向都是找到好的项目。”解决这种基因上的矛盾，不仅需要更好的沟通，还要更完整的逻辑体系。刘武克看来，投决会上的激烈讨论并非是件坏事，从以往经验上看，越是讨论激烈的项目，回报反而更高。通过激烈的讨论，项目的各种细节才能被不断挖掘出来。“我们要把自己的逻辑说清楚，尽量不要进行主观的判断，而是要求风控团队通过客观的依据，和充分的逻辑下结论。这样也能让投资经理看到准确的风险点。”

刘武克带领的风控团队就像投资经理身上的安全锁，一直试图将他们拉回到安全线以内。不过，他也很能理解投资经理的焦虑。“我们也很希望投到潜在的明星项目。”这就要求了风控团队这道安全绳的弹性。

一般而言，刘武克接到项目后，会根据不同的类型和行业进行分组。一个组有3、4个人，其中包括财务、法务和小组负责人。风控进场后，在投资经理立项阶段尽职调查的基础上会进行多层面的风控尽职调查。

2018年，投资经理曾推荐一个网络信息安全类项目，风控进场后，发现该项目业绩有造假嫌疑，但投资经理一再推荐，风控团队先后三次进场。“企业所处的行业和市场规模都不错，我们不想放过何一个有潜在明星潜质的项目。”

“2018年，风控第一次进场，企业提供了报表，我们指出一些数据问题后，企业表示‘财务人员不理解业务，’更换了部分数据，我们要求进一步访谈他的代理商，之后三次进行了尽调。判断仍是信息严重不对称，最后与行业主管合伙人沟通，最终放缓了这个项目。”

这样的案例不在少数，克制欲望是风控团队的警戒线。

刘武克表示，达晨最不能容忍的就是企业的诚信问题。事实上，在此前的内部会上，董事长刘昼也曾强调，投资决策的失误是最大的失误，也是达晨的黑天鹅事件。在防范黑天鹅方面，风控团队首先会剔除真实性造假的企业，其次是规范性，第三是商业模式，最后是成长性。

2018年年初开始，整个投资行业都更加谨慎，钱更难募的情况下，把钱花到刀刃上是行业的共识。达晨内部会议中也明确了这一点，刘武克透露，2019年，达晨的投资方向也略有变动，主要思路就是投资有明星潜质的项目。而这个潜质则主要体现在行业大、地位高、团队好和爆发性强四个方面。

更高的要求，也让风控团队的神经绷得更紧，力道需要更好的掌控，否则就会出现误杀。

年初的时候，刘昼曾问过刘武克，风控团队是否有误杀的情况。

风控团队内部复盘时进行了大筛查，审查的主要内容就是，那些被否决的项目当前状况与预期是否一致。“误杀的案例很少，但也不是没有。”刘武克坦言，“我们否的项目确实有上市的，但是从目前的情况看，他的投资方还是亏损状态。”

上岸不等于安全。

几年前，某家基因检测巨头上市前，曾出现了PE排队敲门的盛况。达晨的一位投资经理托了关系“插队”，但这家企业拒绝机构尽调。这也很容易理解，对于市场上一些强势的融资方，投资方甚至愿意“无条件”妥协以换取份额。

内部沟通会，刘昼明确了一点，“不参与不让尽调或搞投资招标企业的融资。”事实也验证了这个决策的正确性。2018年，这家企业在二级市场遭遇股价暴跌，此前曾挤破头的投资方也遭遇无路可退，关灯吃面的境遇。

从风控整体力度上看，达晨仍是偏向于稳健，内部从刘昼到风控团队都坚守底线。事实上，风控团队之所以能坚持“克制”，也与刘昼的支持不无关系。“如果内部领导不是全力支持，我们可能也不会做到今天这样。”

“白马”也有失蹄时，判断未来很难。通过对行业不断地研究、对项目团队成员的判断和经营数据的分析，是达晨风控团队掌握项目投资亮点和风险点的关键要诀。

欲望和克制分居天平两侧，一边是不确定的高额回报，另一边则是隐藏的风险。刘武克站在中间，“我们是投资团队的第三只眼，要不断降低信息不对称的问题”。达晨在投决会前，还专门设立了预审会，就是为了加强投资团队与风控团队之间的信息沟通，并对一些重大问题提前进行讨论。

2018年《资管新规》发布后，投资机构将投资标准和门槛提高，以前净利润2000万左右的项目或许还有并购价值，但在《新规》落地后，这些项目都不在考虑之内了。达晨的风控也趋向更加严格。“我们的逻辑也有了调整，以前2、3倍的回报是可以接受的，但今年，预期回报低于十倍的我们都不考虑。”刘武克说。

下一个接棒者

根据贝恩公司报告显示，2018年，中国私募股权市场经历了较为极端的发展。一方面，中国私募股权市场投资交易规模再创新高，达到940亿美元，中国也因此成为亚太区私募股权市场增长名副其实的核心驱动力。但另一方面，中国私募股权市场的募资情况不佳、增速放缓，交易总数量较上一年下降13%。

在这样的背景下，达晨逆势募资。2018年，达晨宣布完成了规模为46.3亿的新一期人民币基金的募集工作。

截至目前，达晨累计管理23期基金，管理规模近300亿元，累计投资企业500多家，成功退出130余家，77家成功IPO，50多家通过并购或回购退出。

市场一直认为，当基金规模越大，绝对回报倍数就越低。但与此同时，大规模募资在2018年频现，除了达晨之外，高瓴资本2018年最新成立的私募股权基金“高瓴基金四期”募资达106亿美元，打破了KKR为其亚洲三期基金筹集了93亿美元资金创下的亚洲纪录。

两种观点之下，市场“二八分化”更加明显。

一线机构钱口袋越来越深，但也面临更多的挑战：如何把钱投出去，并保持更高的回报。2018年，达晨刚刚度过18岁生日，已经“成年”的达晨，下一步，需要找到更多前进的引擎和动力，穿越经济周期，伺机寻找有价值的企业。

在本土创投圈中，达晨始终保持优秀的战绩，而与达晨同一时期出发的人民币基金不少已经销声匿迹。想要度过多个经济周期，并保持高回报，就要求投资机构与市场发展保持高度的一致性，既不能冒进追风口，也不能忽视经济周期带来的潜在机会。

时间拨回到2009年创业板敲钟开市。

退出渠道的打通，让市场上的投资机构数量激增，达晨也得以实现快速扩张。为了更广的覆盖到全国，达晨推行了区域制，最多时在23个区域设立了办公室，铺规模、铺渠道、铺人员。也就在这一时期，达晨在团队上进行扩招。任俊照、胡中林、窦勇、刘武克等人基本都在这一时期进入达晨。

2012年，IPO停摆，本土创投退出无门，宏观经济下滑，传统企业面临严峻的考验，区域化打法也面临挑战。达晨的策略进行了再次调整，由原来的区域化转为更专业的行业化。放弃了低产出的区域，而集中到北京、上海、深圳等项目质量较高、产出丰裕的区域，23个区域办公室也缩减为17个。到今天，随着行业专业化的初步完成，“区域+行业”双轮驱动的战略格局不断深化。

熊人杰是达晨最早一批员工，几乎陪伴达晨走过了每一个阶段，他也是最了解达晨文化的合伙人之一。从敢拼、爱拼的湘军出发，达晨文化到现在也是“勇立潮头、敢打硬仗”的风格。

“业绩都是干出来的，达晨提拔的合伙人基本都是在达晨工作了6-8年时间，有突出业绩的人。”他介绍，“比如窦勇，最早是西南区的投资助理，后来达晨从区域向行业过渡时，他一个人几乎摸清了整条大数据的行业链条。可以说是达晨大数据业务线的第一人。”

目前，达晨管合伙人团队成员已经有15人。其中，窦勇和刘武克都是新提拔到合伙人岗位不久。熊人杰透露，为了给团队更高的成长空间，达晨每年都会根据内部考核进行新合伙人的选拔。

考核标准就是以业绩论英雄，以结果为导向。

“主要的筛选标准是业绩突出，曾全程参与过项目的投资和上市。”除了硬件需要符合，软件上，主管合伙人们也会考虑候选人是否符合达晨的文化，是否有优秀的管理能力。

年初，互联网行业经历了一波裁员的全民讨论，裁员潮也同样波及投资行业，此前一家人民币基金合伙人曾告诉本刊，行业确实受到了一些影响，即便有招聘，也是行业内部的小范围流动。而就在上个月，一家头部机构被爆裁掉一名合伙人。在蝴蝶扇动翅膀都能引发暴风的投资圈，大家神经也更加敏感。

熊人杰并没有那么紧张，“达晨的人员每年会有10%以内的流动性，这是正常的，我们每年也会定期招聘。”在招聘时，达晨倾向于产业背景的投资人。“我们希望找到务实且有实战经验的人。对于一些行业投资人，最好是在该领域内工作多年的人。比如我们医疗团队，大部分以前都是医生，或者做医药研发和器械的。”

市场上曾对“一人机构”有不少争论，这个关键词来源于LP们在选择GP时的一个顾虑，“如果一家机构只有老大有绝对投资实力，只有创始人能分到最多的激励，那么，他的前进动力不足，他的安全线不高。”

要下注，不能仅投资成功概率的那1%。本质上，团队的力量才是一家机构可持续的竞争力。

不仅是达晨，包括深创投、毅达等一批老牌创投机构，拼命跑才能保持在原地，要想到更远的地方，那就得再快一倍才行。老牌机构不落伍，不仅是一个铁三角能做到的，还需要优秀的人才梯队。

从1999年达晨成立，到2009年创业板开市，再到2019年。达晨19年已经走过了数个经济周期，但无论是IPO停摆的退出无门，还是资本寒冬募资险峰，他都安然度过。新的舞台，也吸引了以胡、任、窦、刘为首的少壮派投资人。达晨的金字塔，在他们的建造下，更加牢固。

让更年轻的合伙人勇挑大梁，或许才是与残酷行业和快速变化的经济周期对抗的唯一手段。